Se opp for dopede regnskaper

Sexy er de ikke, årsberetningene, men grundig analyse av årsrapporter, kan redde sparepengene. Å lese årsregnskap er dessuten som å lese hellige skrifter. De må tolkes. Etter Enron-skandalen kommer årets rapporter garantert til å være tykkere og mer spekket med tall, fotnoter og smilende direktører enn noensinne. Å analysere innholdet riktig er avgjørende for å vite om aksjene er verdt å eie, eller om det gjelder å selge unna fortere enn svint. Dermed gjelder det å lese mellom linjene. Enron-saken har fått finansanalytikerne til å finne frem lupen. Småaksjonærer oppfordres til å gjøre det samme. Man behøver ikke være toppøkonom eller statsautorisert revisor med oppfriskningskurs for å lese regnskapene, selv om det hjelper. Det er imidlertid viktig å kjenne premissen for rapportene og vite hva man skal se etter.

BALANSEGANG

Årsrapportene er en fin balansegang mellom selskapenes plikt til å informere markedet om hvordan det står til, og faren for å avsløre informasjon som kan skade eller svekke selskapet. Lovverk og regnskapsstandarder legger lista for hva som må være med. De fleste selskaper informerer likevel mer enn dette.

- Vi mener det aldri kan informeres for mye. Mest mulig åpenhet er tillitskapende, og det er selvsagt ingenting i veien for mer åpenhet enn det loven krever, sier pressetalsmann Tor Arne Olsen ved Oslo Børs.

Den viktigste informasjonen for aksjemarkedet er og blir resultatene. Og ikke minst hvordan resultatene fremkommer. For ved ethvert regnskapstall står det gjerne en notehenvisning. Og etter Enron-skandalen gjelder det å finlese de utallige notene bakerst i årsrapportene. Bildet kompliseres ved at stadig flere selskaper tar i bruk nye begreper for måling av resultatene. I dårlige tider har de justerte tallene en tendens til å gi et mer positivt bilde av situasjonen enn det markedssituasjonen skulle tilsi.

NYE TRENDER

De siste årene er det tatt i bruk en lang rekke nye begreper for å presentere resultater. I it- og telekombransjen er dette regelen og ikke unntaket. Dermed må investorene forholde seg til begrep som EBIT, EBITA og EBITDA. Bakgrunnen for begrepene er en endring i verdivurdering av aksjer, som ble populær blant analytikere og investorer tidlig på nittitallet. Utgangspunktet var at tradisjonelle begreper, som bruttoresultat, driftsresultat og årets resultat før og etter skatter, ikke forteller hele historien om hvordan det går i selskapene og dermed verdien på aksjene. Ifølge analytikerne bør aksjeverdien beregnes som nåverdien av de fremtidige kontantstrømmene i virksomheten. Poenget er at et selskap med sunn drift, men med usunn gjeld og tvilsomme oppkjøp, skal vurderes ut fra selve driften. Og metoden skal vise at et selskap med et knallresultat, er lite verdt hvis resultatet skyldes at ledelsen selger unna eiendeler.

- Begynn med å se på resultatregnskapet og notene til dette. Det er viktig å finne ut hvor mye av resultatet som stammer fra drift og hvor mye som stammer fra ekstraordinære poster, råder Jarle Sjo som er finansanalytiker i First Securities.

De fleste starter med EBIT (earnings before interest and tax), altså det samme som driftsresultat. I driftsresultatet inngår avskrivningskostnadene, som ikke påvirker kontantstrømmen eller likviditeten, dermed må avskrivningene på driftsmidler og goodwill legges til for å finne EBITDA, som dermed tilsvarer selskapets bruttoresultat. Dette er et populært resultatmål, spesielt for selskaper med mye anleggsmidler, som for eksempel teleoperatører.

I et it-selskap, media og reklame er anleggsmidler, som brukte pc-er og inventar, lite verdt. I disse bransjene er goodwill viktigste eiendel. Dermed opererer disse bransjene gjerne med EBITA, som er driftsresultat tillagt avskrivninger på goodwill, men uten avskrivninger på andre driftsmidler.

En klar fordel med de nye begrepene er at de gjør det lettere å sammenligne utviklingen i et selskap over tid, fordi utslag av ekstraordinære disposisjoner i mindre grad påvirker vurderingene. Men en bedrift som ønsker å pynte på resultatene, har fremdeles gode muligheter.

VÆR PÅ VAKT

Sminking av regnskap er en gammel kunst. Manipulering med goodwill og driftsmidler gjøre at ledelsen stort sett kan dope regnskapene, slik at de får akkurat det resultatet de ønsker, enten for å fete seg på bonuser eller innfri markedets forventninger.

- Det er viktig å se på opsjonsordninger for ansatte. Slike ordninger gir ofte reduserte lønnskostnader på kort sikt, men kostnadene vil komme igjen senere når opsjonene utøves. Bruk av opsjoner kan likevel være positivt for aksjonærene fordi det gir de ansatte incitamenter som kan øke aksjeverdiene, sier Sjo.

I forbindelse med oppkjøp eller fusjoner gjelder det å være ekstra på vakt. Og store konserner gjennomfører gjerne flere oppkjøp eller salg i løpet av året.

Her er noen av de vanligste triksene.

Ved oppkjøp er det vanlig å justere balanse mot goodwill. Et eksempel kan være oppkjøp av et konsulentselskap, der viktigste eiendel er kundefordringer. Kjøper velger å være forsiktig, vel forsiktig, derfor nedjusteres verdien på kundefordringene kraftig. Dette balanseres ved at goodwillposten oppjusteres. Resultatet påvirkes foreløpig ikke. Etter noen måneder viser det seg at nesten alle kundene gjør opp for seg. Dermed oppstår det en gevinst på de nedskrevne fordringene, og resultatet spretter i været.

Goodwillpostene bør alltid granskes nøye. Opp- og nedjusteringer av goodwillen, slår fort inn i årsresultatet.

Skifte av revisor eller regnskapsprinsipper, er at annet faresignal. Forholdet mellom rollene som konsulent og revisor, tillegges også økt vekt.

- Ved større transaksjoner ser vi også på om konsulenter og revisorer kommer fra samme selskap, sier Sjo.

Enron-skandalen kan likevel vise seg å være et pluss.

- Enron-skandalen gjør at revisorene kommer til å gå ekstra nøye gjennom regnskapene i år. Derfor tror jeg kvaliteten vil bli bedre i år enn på lenge, avslutter Sjo.

Begreper:

Goodwill

Er et mål på de ikke materielle verdiene i et selskap. I dette inngår merkevarenavn, renommé, medarbeidernes kompetanse, etc.

EBITDA

(earnings before interest, tax, depreciations and amortization) Resultat før finansnetto, skatt, av- og nedskrivinger av anleggsmidler. Tilsvarer bruttoresultat. Et populært resultatmål for selskaper med mange eiendeler.

EBITA

(earnings before interest, tax and amortization)

Driftsresultat korrigert for avskrivinger på goodwill, men ikke avskrivinger på andre driftsmidler. Benyttes av selskaper der varemerke og kompetanse er viktigste eiendeler.

EBIT

(earnings before interest and, tax) Tilsvarer driftsresultatet.