På randen av avgrunnen?

I forbindelse med Økonomisk Rapports aksjekonkurranse Børsspeilet, pleier noen av ekspertene våre å fortelle hva de mener om markedsutsiktene fremover. Denne uken er det Myrseth som forteller hva han tror om utsiktene fremover. OBS! På grunn av påsken er runde 6 av Børsspeilet flyttet til fredag 14. mars.

Dette mener Myrseth:

Markedet nå

Fortsatt uro i kredittmarkedene og svake økonomiske rapporter har de siste ukene forsuret stemningen og skapt press nedover på Oslo Børs og toneangivende utenlandske børser. Dollaren er svak av samme årsak, mens oljeprisen og en rekke andre råvarer viser formidabel styrke stimulert av en svak dollar og utsikter til fortsatt sterk vekst i folkerike utviklingsland som Kina og India.

Forretningsklima

Verdensøkonomien fremstår i økende grad som todelt. Veksten i Øst er sterk og utsiktene gode, og hovedtrusselen er overopphetning. Den sterke utviklingen i folkerike utviklingsland som Kina driver råvarepriser og bulkrater gjennom taket. I Vest er derimot utviklingen skuffende. Forrige ukes svake sysselsettingsrapport øker sannsynligheten for en kontraksjon i USA i første kvartal, og i Europa er også temperaturen avtakende, om enn i mindre grad enn i USA.

Vårt kjernescenario er at todelingen vil fortsette. En eksplosiv produktivitetsvekst gjør at fremgangen i mega-utviklingsøkonomier som Kina og India er solid fundert og har alle forutsetninger for å fortsette. Samtidig vil veksten i USA og Europa være lav i år, og USA vil muligens oppleve en grunn resesjon.

For finansmarkedene er det kritiske spørsmålet om svikten i USA blir dyp og langvarig ettersom en grunn resesjon allerede er inndiskontert. Vi anser stadig faren for det som nokså lav av følgende årsaker:

• Regjeringen og Federal Reserve skriver ut kraftige doser resesjonsforebyggende medisin og indikerer vilje til å gi ytterligere gass i finans- og pengepolitikken.

• Eksportsektoren går for fullt og vil gi et positivt vekstbidrag på i størrelsesorden 1 prosent av BNP i år.

• Lagrene er lave. Under tidligere resesjoner har lagerkorreksjoner vært en viktig drivkraft bak kontraksjonen.

• Produktivitetsveksten har de siste kvartalene akselerert til et historisk høyt nivå.

Sannsynligvis vil temperaturen i amerikansk økonomi nå sitt minimum i vår før den gradvis tar seg opp i andre halvår når effekten av tidligere iverksatte stimulanser begynner å gjøre seg gjeldende. Muligheten for et mer negativt utfall skal imidlertid ikke avskrives. Av faresignaler som bør holdes på radarskjermen, kan særlig nevnes:

• Kreditturoen har tiltatt de siste ukene. Spreadene i interbank- og obligasjonsmarkedet trekker ut, og subprime-obligasjoner har falt til nye bunner. Jo verre kaoset i kredittmarkedene blir, desto større er faren for en dødsspiral i det amerikanske bankvesenet og eiendomsmarkedet.

• Forventet langsiktig inflasjonsrate har økt den siste tiden og er nå oppe og tester taket i de siste års kanal mellom 2,2 prosent og 2,8 prosent. Bryter inflasjonsforventningene ut på oppsiden, vil nedsiderisikoen i økonomien og finansmarkedene øke ettersom det da vil bli vanskeligere for Federal Reserve å senke renten.

Aksjemarkeder

Wall Street og de globale aksjemarkedene har falt ned mot bunnene fra januar, og spørsmålet er om denne svakheten er ledd i en utbunningsprosess eller starten på et nytt stupdykk. Vårt hovedscenario er at det kan bli verre, men ikke mye. Vi tviler på at børsene står på randen av avgrunnen av følgende årsaker:

• Med en P/E nær tiårs lav og historisk lave risikofrie renter er en mild resesjon og moderat kontraksjon i resultatene allerede inndiskontert. Foreløpig venter vi ikke noe verre enn en grunn resesjon i USA.

• Ved tidligere resesjoner i etterkrigstiden i USA har aksjekursene i gjennomsnitt falt 20 prosent, og nedgangen har vart i ett års tid. Brede indekser som S&P 500 er allerede ned 17 prosent fra toppen i oktober. I de tilfellene hvor kursene har falt mer så som i 2000-2002, var vurderingen meget strukket i forkant av resesjonen, noe som ikke er tilfelle denne gangen.

• Federal Reserve står etter alle solemerker klar til å gjennomføre et nytt, aggressivt rentekutt den 17. mars.

I det korte perspektivet kan det likevel være fornuftig å utvise varsomhet. Et kjennetegn ved finansielle kriser er at bildet kan endre seg raskt, og inntil situasjonen stabiliserer seg i kredittmarkedene, vil nervøsiteten forbli høy på børsene.

Råvaremarkedet og oljeprisen

Råvaremarkedet opplever for tiden en bredt basert og nærmest vertikal oppgang. Denne styrken reflektert delvis en svak dollar, men først og fremst utsiktene til robust vekst i overskuelig fremtid i mega-utviklingsøkonomier som Kina og India. Kina og en rekke andre fremvoksende økonomier har knekket vekstkoden. De satser på robuste kapitalistiske prinsipper i den økonomiske politikken og tar i bruk vestlig teknologi og ledelsesprinsipper. Resultatet er at produktiviteten til arbeidsstyrken eksploderer, og slik vekst er solid fundert og kan fortsette i lang tid uavhengig av hva som skjer i resten av verden. Utviklingen i Japan, Taiwan og Sør-Korea i etterkrigstiden gir i så måte en god pekepinn.

I takt med økende velstand stiger bilsalget i mange utviklingsland eksponentielt, og det er lite som tilsier at dette skal endre seg med det første. Mens oppsiden i globalt oljeforbruk er tilnærmet ubegrenset på lang sikt, er utsiktene for den globale oljeproduksjonen langt mer usikre. Både økonomiske, politiske og geologiske utfordringer vil gjøre det krevende å øke produksjonen i takt med forbruket i årene fremover.

I det korte perspektivet kan oljeprisen ha steget for mye og for raskt grunnet spekulasjon. Råvarer som aktivaklasse er liten sammenlignet med aksjer og obligasjoner, og når store menger kapital strømmer inn i råvarefond og råvarefutures, skal det lite til før prisene skyter over.

Miksturen av stigende lagre og galopperende priser kan bety at strikken har blitt strukket vel langt i oljemarkedet på kort sikt. Mens vi er noe usikre på om dagens spotpriser er bærekraftige, er vi derimot langt mer komfortable med den lange enden av priskurven, og dette blinker langsiktige oljeprisavhengige aktiva ut som attraktive.

Av sådanne kan nevnes olje- og oljeserviceaksjer som trolig står foran et større utbrudd oppover. En annen og i stor grad oversett oljepriseksponering kan oppnås gjennom petrovalutaen norske kroner. Vår hjemlige valuta er ikke sensitiv overfor kortsiktige svingninger i oljeprisen ettersom alle oljeinntekter over et visst nivå sluses inn i oljefondet. På langt sikt er imidlertid sensitiviteten i høyeste grad til stede som en følge av handlingsregelen i tillegg til at en høy oljepris via mange indirekte kanaler fyrer opp under norsk økonomi og derigjennom rentenivået. Sannsynligvis får norske kroner seg snart en forsinket positiv reaksjon på rallyet i oljeprisen de siste årene, og i forkant av dette kan det være lønnsomt å laste innpå med kroneposisjoner mot euro.