Veien til Børs

Denne artikkelen er kynisk. Den gir ingen medynk til koner som aldri ser sin mann fordi han alltid er på reise for å fortelle hvor fortreffelig den virksomheten han leder er for investorer. Det er børsnoteringens pro & contra for selskapet som interesserer oss.

Tilgang til mer penger er det viktigste motivet for å bli børsnotert.

- Bedre tilgang på kapital er en ikke uvesentlig årsak, sier styreleder Christian Thommessen i Opera. Teknologiselskapet planlegger børsnoterig i mars (se side 22).

Pengetilgangen til børsnoterte selskap strekker seg utover det de kan få gjennom børsens mekanismer, påpeker førsteamanuensis Tore Leite ved Norges Handelshøyskole (NHH). Han viser til en europeisk undersøkelse som dokumenterer at børsnoterte foretak vanligvis får tilgang til andre finansieringskilder utenfor børsen som unoterte bedrifter må se langt etter.

Førsteamanuensisen, som er ekspert på finansmarkeder og internasjonal finans, mener at selskapene blir mer verdt ved å være børsnotert, selv om det er vanskelig å dokumentere en slik påstand.

- Samlet sett tar man (red.anm.: dvs. markedet) den beste beslutningen, sier han.

Leite tilføyer at det er vanskelig å få bekreftet fordeler og ulemper ved børsnotering siden det ikke går an å finne ut hva som hadde skjedd hvis en notert bedrift hadde vært unotert.

Han mener at store foretak og bedrifter som har ekspandert mye i det siste, og som trenger kapital, bør børsnoteres.

- Et selskap som vil ekspandere må inn på børs eller bli kjøpt opp av større børsnoterte selskap. Det er ingen vei utenom, sier Leite, men modererer seg litt.

Han er klar over at enkelte selskaper blir holdt utenfor børs. Det finnes også andre organisasjonsformer, som samvirker, som ikke børsnoteres, blant annet Coop (se egen sak). Bedriftens historie betyr noe for evnen til å klare seg utenfor børsen, men Leite tror ikke mange store selskap hadde kunnet gjøre som Coop. Han synes det hadde vært kunstig hvis ikke så store foretak som Telenor og Statoil hadde blitt børsnotert.

- Så store selskap i et så lite land bør ha en viss form for ekstern påvirkning, slik de får fra analytikerne. Det er fin korreksjon til ledelsen, sier han.

Derimot synes han det er et godt spørsmål om det ikke finnes en øvre grense for hvor mange bedrifter som kan noteres på Oslo Børs før det blir for mange aksjer som tilbys mot for lite kapital.

GRÜNDERNES MULIGHET

For gründerne personlig gir en notering mulighet til å selge seg ned og skaffe seg gevinst på ideen som ligger bak bedriften. De oppnår også å spre eierskapet på flere hender, men Leite poengterer at de likevel kan beholde kontrollen over selskapet så lenge de sitter igjen med nok aksjer.

Forspillet er ofte mer dramatisk enn selve børsnoteringen. Flere gründere har fortalt historien om hvordan de har trukket finansfolk inn på eiersiden for å forberede børsnotering eller kapitalspredning. De nye investorene har kroner i blikket, mens gründerne ikke får nesen opp fra bingen med geniale produktideer. To kulturer kolliderer, og det blir konflikt til en av partene vinner. Men det trenger ikke gå slik. Motsetningene kan finne hverandre i en symbiose.

KOSTNADER

Leite poengterer at børsnotering også har en kostnad utover gebyr som må betales. Han viser til børsenes pålegg om innsyn og informasjon, og fastslår at det ofte er en ulempe å måtte gi informasjon som man holder på med og som konkurrenter kan ha nytte av. Avstanden mellom eiere og administrasjon kan også bli større ved børsnotering, men det behøver ikke bli slik, mener Leite, som poengterer at mange børsnoterte bedrifter blir kontrollert av dominerende eiere. Leite vil heller ikke gå med på at det nødvendigvis er slik at aksjer i bedrifter med dominerende eiere blir solgt med rabatt på grunn av lavere likviditet enn om de ikke hadde sittet på store aksjeposter.

- Det er usikkert om de selges på rabatt eller ikke, sier han.

Derimot mener han at tilretteleggere overselger fordelene av børsnotering for å få seg et oppdrag selv. Det er store penger å tjene på å hjelpe en bedrift til børsnotering. Leite sier at kursen på en nynotert aksje spretter opp fra introduksjonspris til første markedspris, men deretter faller kursen.

En annen kostnad ved å være børsnotert, er at selskapsledelsen hele tiden må ha et kortsiktig perspektiv av hensyn til aksjemarkedet.

- Det kan være negativt for bedriften, sier Leite.

Han mener det er vanskelig for en selskapsledelse å kommunisere et langsiktig perspektiv, særlig hvis de kortsiktige resultatene ikke er gode. Da er det ikke godt å overbevise analytikerne.

- Det vil være lettere å fortelle markedet om langsiktige mål hvis man har tillit i markedet. Tilliten er både bedrifts- og personavhengig, og tillit kan lett forsvinne, sier Leite.

Han peker på at analytikerne er viktige når det gjelder å få markedet til å tro på den historien bedriftslederen har å fortelle. Analytikerkorpset har makt, og de har en tendens til å «tenke i flokk». Det er ikke lett for en analytiker å avvike fra den gjengse oppfatningen av en bedrift, særlig ikke hvis han eller hun tar feil. Det kan hindre karrieren.

Leite fra NHH fastslår at det er et viktig motiv for børsnotering at det gir fokusering fra finansanalytikerne og andre i aksjemarkedet. De tilbakemeldinger bedriftsledelsen får fra disse er bra for bedriften, selv om det av og til kan virke brysomt. Børsnoteringen gjør bedriften mer synlig. Administrerende direktør Claus Sonberg i Burson-Marsteller peker på at ledelsen i børsnoterte selskap må være i stand til å holde en profil og kommunikasjon som holder interessen oppe hos investorer, analytikere og journalister.

- Dette sliter mange selskaper på Oslo Børs med å få til, sier lederen av Burson-Marstellers nordiske virksomhet.

Han hevder at bedriftene blir mer avhengig av topplederens rennomé når de blir børsnotert. Sonberg underbygger sine påstander med undersøkelser om tillit som Burson-Marsteller foretar annethvert år. Selskapet undersøker hva som er viktig for topplederes tillitskapital. 2003-undersøkelsen viser at et selskaps tillitskapital er blitt mye viktigere for investorers kjøp av aksjer enn det var i 2001.

- 30 prosent av et selskaps omdømme kan tilskrives topplederen, sier Sonberg.

Undersøkelsen ble gjennomført i perioden august - november i 2003. Respondentene er toppledere, finansanalytikere, meglere, næringslivsjournalister, institusjonelle investorer og sentrale politikere og ledere i offentlige organer som har med næringslivet å gjøre.

TILLIT

Et overveldende flertall - 82 prosent - sier at topplederens rykte har ganske stor (50%) eller svært stor (32%) betydning for vedkommendes oppfatning av selskapet. 53 prosent sier at den viktigste gevinsten av toppleders tillitskapital er at man vil kjøpe aksjer i selskapet. For å understreke poenget, siterer Sonberg den amerikanske investoren Warren Buffet, som sier at han ikke en gang gidder å se på tallene til et selskap hvis han ikke har tillit til topplederen. Sonberg peker på at internasjonal forskning og kjente undersøkelser foretatt av bladet Fortune viser at selskap med godt omdømme utvikler seg bedre økonomisk over tid enn foretak med dårlig omdømme.

Utfra det respondentene har svart i undersøkelsen, er det tre hoveddrivere bak toppledernes tillit: Handlekraft, resultatorientering og det å stille høye etiske krav til seg selv og medarbeiderne sine. Analytikere, meglere og investorer har litt ulik vurdering, men sett under ett er evnen til å skape lønnsomhet, tiltrekke seg en bra ledergruppe og omsette strategi til handlig viktigst for disse gruppene.

Undersøkelsen til Burson-Marsteller bekrefter at topplederens evne til kommunikasjon er viktig. Børsnotering gjør altså bedriften sårbar overfor menneskelige egenskaper hos topplederen. Det er ikke bare harde tall og fakta som gjelder.

LIKVIDITETEN

Sonberg poengterer at synlighet og omdømme blir enda viktigere nå som Oslo Børs skal begynne å inndele bedriftene i likviditetskategorier. Det vil bli lett å se hvilke aksjer som har høy og lav likviditet, og likvide aksjer er mest etterspurt. De fleste investorer holder seg unna illikvide aksjer, og de følges av svært få meglerhus. Lav etterspørsel etter en aksje holder kursen, og dermed verdien av bedriften, nede.

- Mange selskap risikerer å havne i skyggenes dal. Det får direkte virkning på verdifastsettelsen av selskapet, sier Sonberg.

En av disse glemte bedriftene er Rieber Shipping i Bergen (tidligere Polar Holding). Aksjen har så liten likviditet at den er utelukket fra Økonomisk Rapports børskonkurranse «Børsspeilet» (se side 48). Finansdirektør Hans Petter Amundsen Klohs sier at selskapet gikk på børs for å forbedre sitt kapitalgrunnlag for å investere i nye skip. Han sier at strategien som lå til grunn for børsnoteringen nå er gjennomført, og at likviditeten i aksjen preges av at hovedaksjonæren, G. C. Rieber & Co., har eid over 50 prosent av aksjene siden januar 2001. Men Klohs hevder at selskapet ikke ser noen ulemper ved å være børsnotert.

Rederfamiliene Arne og Gjert Wilhelmsen har demonstrert hva dårlig likviditet betyr for et selskaps børsnotering. De delistet rederiet Awilco i fjor. Begrunnelsen var at aksjen var lite likvid og ble omsatt til lavere priser enn det hovedeierne mente selskapet var verd. Det gjorde aksjen uegnet som finansieringsinstrument hvis det skulle være tilfelle. En annen rederfamilie, Høegh-familien, benyttet lav kurs i Leif Høegh & Co til å kjøpe hele selskapet billig og ta det av børs. Nå har den kontroll over selskapet og slipper børsens omfattende krav til å informere. Av og til ser vi at delistede selskap blir omstrukturert, og så kommer biter av det gamle på børs igjen.

Oslo Børs’ pressetalsmann, Tor Arne Olsen, opplyser at de sannsynligvis kommer til å begynne å liste selskapene etter likviditet i slutten av annet kvartal, og at det er denne listingen vi vil se i avisene. Børsen gjennomgår i disse dager synspunktene til høringsinstansene. Olsen forteller at ledere i selskap med lav likviditet er mest i mot endringen. Investorene er svært positive. Han peker på at listing etter likviditet gjør det lettere å sammenligne børsens selskaper. Den bedrer derfor investeringsbeslutningene. (Se egen rammesak om listingen).

- Den nye listingen vil gi mange bedrifter motiv til å gjøre noe med likviditeten sin, og det finnes flere grep man kan ta, sier Olsen.

Han poengterer at bedriftene kan markedsføre seg bedre, gjøre noe med eierstrukturen og drive et bedre IR-arbeid.

- Undersøkelser viser at likviditet og aksjepriser stiger for selskap som jobber med IR og corporate governance, sier Olsen.

Men Tore Leite ved NHH er ikke sikker på om Oslo Børs har vært streng nok på likviditetskravet til aksjer siden det er så mange aksjer med lav likviditet der.

De nye børslistene
Selskapene inndeles i likviditetskategorier.

Den øverste kategorien omfatter de 25 mest omsatte selskapene (OBX-listen).

Neste kategori omfatter alle aksjer med gjennomsnittlig mer enn 10 transaksjoner per dag over et halvt år. Rundt 40 - 50 selskaper vil havne i denne gruppen.

Så kommer øvrige selskaper i en tredje gruppe. Selskaper som har vært notert i mindre enn et halvt år og grunnfondsbevis kommer i hver sin kategori.