En ny trygg havn?
Grovt sett har to store bølger av utenlandsk kapital skyllet inn over verdens nye markeder, vekstøkonomiene, i de tyve siste årene. Den første bølgen kom midt på 1990-tallet. Da besto kapitaltilgangen særlig av gjeldspapirer som i det store og hele var utstedt i utenlandsk valuta. Og den gangen endte det i brå revers. Utenlandske investorer trakk seg ut i horder og vi fikk valutakriser i Thailand, Indonesia og Sør-Korea i 1997, etterfulgt av lignende kriser i Russland (1998), Brasil (1999) og Argentina (2001). Landene (og andre med dem) måtte som en konsekvens gå med lua i hånda til det internasjonale pengefondet (IMF) for å be om hjelp i form av gigantiske lånepakker. Krisene førte også til problemer for finansnæringen i industrialiserte land. Blant annet kollapset det amerikanske hedgefondet LTCM som følge av sine eksponeringer mot russisk valuta og statsobligasjoner og var nær ved å ta med seg resten av finanssystemet i dragsuget.
Den andre bølgen av utenlandske kapitalstrømmer til vekstøkonomiene er vi inne i nå. De fem siste årene har vært en gullalder for de nye markedene i Asia, Sør-Amerika og Øst-Europa. Kraftig BNP-vekst og høye råvarepriser har gått hånd i hånd med rekordstor tilførsel av internasjonal kapital. En foreløpig bølgetopp ble nådd i fjor, til tross for finanskrisen som rammet USA og Vest-Europa i andre halvår. Samtidig er verden mer avhengige av vekstøkonomiene nå enn for ti år siden. Blant annet sto de såkalte BRIK-landene (Brasil, Russland, India og Kina) for 40 prosent av den globale BNP-veksten i fjor. Derfor er det viktig å vurdere hvorvidt vi står overfor en ny periode med kapitalflukt. Vil de fem gode årene bli etterfulgt av fem magre? I så fall, vil det legge stein til byrden for en vestlig finansnæring som allerede ser ut til å stå på randen av sammenbrudd.
Vi i DnB NOR Markets, og andre med oss, tror at vekstøkonomiene denne gangen står langt bedre rustet overfor en nedtur enn tidligere. For ti år siden var disse landene store netto låntakere internasjonalt. Enorme driftsunderskudd måtte finansieres med utenlandsk kapitaltilførsel. Når denne kapitalkilden så tørket inn som et resultat av at internasjonale investorer trakk seg ut av risikable posisjoner, måtte sentralbankene sette opp styringsrentene for å trekke til seg ny kapital og dermed forhindre en total kollaps av den lokale valutaen. Samtidig var de lokale myndighetene nedsyltet i gjeld og IMF beordret finanspolitisk innstramming som vilkår for lånepakkene. Striskjorte og havrelefse, både fra pengepolitisk og finanspolitisk hold, kvalte de fremvoksende økonomiene. I Indonesia blåste for eksempel krisen bort anslagsvis en femtedel av BNP.
I dag har mange av vekstøkonomiene overskudd på driftsbalansen. Avhengigheten av utenlandsk kapital er med andre ord mindre enn for ti år siden. Når man likevel har hatt en flom inn av ny kapital, har det ført til en enorm oppbygging av valutareserver (særlig i Kina, men også i andre land). Valutareservene vil gjøre det langt lettere for lokale myndigheter å demme opp for en eventuell kapitalflukt. Samtidig er statsbudsjettene i bedre stand enn før, noe som gir rom for at finanspolitikken kan stimulere lokaløkonomien ved en konjunkturnedgang, i stedet for den innstrammingen man hadde tidligere.
Et lands sårbarhet overfor utenlandsk kapitaltørke avhenger imidlertid også av sammensetningen av kapitalinnstrømningene. Kortsiktige lån kan kjapt trekkes ut av internasjonale investorer. Er gjelden i tillegg utstedt i utenlandsk valuta, øker gjeldsbyrden dersom den lokale valutaen faller i verdi. Dette lå til grunn for krisene på 1990-tallet. Langt mer stabil er derimot tilførsel av egenkapital, enten i form av direkte investeringer eller som aksjekapital. Spesielt førstnevnte kan ikke trekkes ut like kjapt som gjeld samt at den lokale verdien ikke endres ved valutakurssvingninger. Derfor er det veldig viktig at langt mer av den utenlandske kapitalen som i de siste årene har strømmet til nye markeder, har kommet som egenkapital enn tilfellet var for ti år siden.
Finansmarkedene ser ut til å være enige i at tilstanden virker bedre i vekstøkonomiene nå enn ved tidligere kriser. Til tross for at internasjonale investorer for tiden skyr risiko som pesten, har de fortsatt å putte penger inn i de nye markedene. Og kredittpremiene på statsgjeld fra disse landene har økt langt mindre enn premiene på privat gjeld i de industrialiserte landene (som ofte har tiltrukket seg samme type investorer). Kanskje ser man på vekstøkonomiene som en relativt trygg havn på samme måte som, men selvfølgelig ikke i samme grad som, statsobligasjoner i industrialiserte land?
Men alt er jo ikke rosenrødt. Flere land i Øst-Europa (men spesielt med unntak av Russland) går med store underskudd på driftsbalansen mot utlandet. Mye av disse underskuddene er finansiert av kortsiktig gjeld som er utstedt i internasjonal valuta. Med andre ord avhenger flere østeuropeiske land nettopp av den typen internasjonal kapital som er lett på foten. Vedvarer den internasjonale finanskrisen og faller global BNP-vekst som et resultat, er det sannsynlig at disse landene vil rammes langt hardere av kapitalflukt enn andre vekstøkonomier.
Andre vekstøkonomier vil selvfølgelig også merke effektene av lavere BNP-vekst i USA og Vest-Europa. Vi lever i en verden der handelen i varer, tjenester og finansinstrumenter er globalisert. Da vil naturlig nok nedgangstider smitte fra en del av verden til en annen. Poenget er likevel at flere av de nye markedene står bedre rustet nå enn tidligere til å tåle en konjunkturnedgang. Kanskje ikke den tryggeste havnen man kan tenke seg, men likevel langt bedre enn mye annet nå til dags.
